zondag 29 mei 2005
TomTom is misschien geen Google, maar zeker geen World Online
De succesvolle beursgang van TomTom is een voorbeeld voor ondernemers in de Nederlandse ICT.
Harold Goddijn en zijn team bewijzen dat jarenlang hard werken kan leiden tot een groot internationaal succes. Ik ben geen kenner van de markt voor navigatiesoftware, maar het genoemde getal van 26% marktaandeel is, in combinatie met de miljoenenomzetten en de sterke groei, een indicatie van een sterke marktpositie.
Corné van Zeijl geeft op IEX een heldere opsomming van de plus- en minpunten van het aandeel TomTom. Door een eindredactiefoutje van IEX staan er louter pluspunten vermeld, maar ik neem aan dat Van Zeijl 'oneigenlijke argumenten' een minpuntje vindt. En hoezeer ik het de mensen van TomTom ook gun en blij ben dat het Amsterdamse bedrijf Nederland
internationaal weer eens positief onder de aandacht brengt, hierin ben ik het met Van Zeijl eens: van de 469 miljoen Euro die de beursgang opbracht, ging slechts 125 miljoen Euro naar het bedrijf en liefst 344 miljoen Euro naar de bestaande aandeelhouders. Dat is een verhouding die internationaal, met name in de VS, zeer ongebruikelijk is. Laten we de beursgang van Google ter vergelijking nemen.
Bij de beursgang van Google verkochten de bestaande aandeelhouders
ongeveer 10% van hun aandelenbelang, tegen de 25% die de bestaande aandeelhouders in TomTom van hun belang verkochten. Die 10% van de mensen achter Google is in de VS een gangbaar percentage. De gedachte is dat met name het management dan weet dat ze in elk geval financieel onafhankelijk zijn en geen oneigenlijke trucen meer hoeven uit te halen om op korte termijn het bedrijf kunstmatig op te pompen. Maar nog veel belangrijker: bij Google ging van de ruim 2 miljard dollar die het bedrijf ophaalde bij de beursgang, bijna het gehele bedrag direct in de bedrijfskas en niet naar de oprichters. Bij TomTom ligt dat dus eerder omgekeerd.
Ik ga er echter, in tegenstelling tot Van Zeijl, niet van uit dat het management van TomTom het bedrijf vooral naar de beurs heeft gebracht om te cashen. In het verleden zijn er eenvoudiger methoden geweest voor het management van TomTom om hun aandelenbelang te gelde te maken. Zo was ik zelf betrokken bij een aanbod van gerenommeerde Amerikaanse investeerders om in TomTom te investeren, waarbij de bestaande aandeelhouders de gelegenheid werd geboden 'to take some money off the table', zoals het zo mooi werd genoemd. Ofwel: niet het gehele bedrag zou in het eigen vermogen van de vennootschap hoeven worden geinvesteerd, maar het management mocht ook een gedeelte van haar eigen aandelen aan de Amerikaanse vc's verkopen. Ongetwijfeld is TomTom de laatste twee jaar belaagd door vc's met soortgelijke aanbiedingen. Een dergelijke onderhandse plaatsing is voor elke topman te prefereren boven alle heisa die een beursnotering met zich meebrengt, vooral sinds de verscherpte financiele regelgeving. Daarom denk ik dat TomTom de beursnotering vooral heeft aangevraagd om een hele andere reden, en dat is dat een beursgenoteerd TomTom met zijn courante aandelen veel sneller en goedkoper overnames kan plegen. En omdat TomTom op dit moment nog een one trick pony is, voor zeventig procent van de omzet terend op één produkt, wordt door de beursnotering een 'make or buy' decision bij de noodzakelijke uitbreiding van de produktportfolio mogelijk gemaakt. Overnames gefinancierd vanuit de cash flow of betaald met niet courante aandelen (lees: aandelen in een niet beursgenoteerd bedrijf) zijn vele malen lastiger.
En nee, zelf heb ik net als Van Zeijl niet ingeschreven op aandelen TomTom. De ervaring leert dat de Amerikaanse markt, voor TomTom een noodzakelijk speelveld om het moordende groeitempo vol te houden, voor Europese bedrijven een vaak onmogelijk te nemen horde blijkt. En TomTom moet blijven groeien, 30% tot 50% op jaarbasis zelfs, in zowel omzet- als winst, om de huidige koers-winstverhouding te kunnen boekstaven. Met een topman die zichzelf nu vakkundig de top van de Quote 500 in heeft genavigeerd (hetgeen de scherpte er bij iedereen af zou kunnen halen na jaren buffelen), maar als CEO nog onbewezen is in de VS en geen groot track record heeft in succesvolle overnames, is het aandeel TomTom te risicovol voor mijn bescheiden belegginkjes. Want het zal hopelijk nooit een economische variabele worden die op middelbare scholen onderwezen wordt, maar TomTom scoort bijna Google-achtige waarden op mijn 'Frackers-factor', de beurswaarde per werknemer, die in het verleden vaak een garantie is gebleken voor een beursfonds vol hete lucht: met iets meer dan 200 werknemers is TomTom op dit moment bijna 10 miljoen Euro waard per werknemer. Bij Google is dit bijna 20 miljoen per werknemer, maar Google kent hogere bruto winstmarges, groeit bijna drie keer zo snel als TomTom en heeft een veel gediversificeerder business model met minder acute risico's. TomTom is de trots op Nederlands ICT-gebied, groeit als kool en maakt miljoenen winst dus in geen enkel opzicht te vergelijken met het verfoeide World Online. Maar het is ook zeker geen Google.
zondag 29 mei 2005 - 5:31 uur | rubriek: Economie
Michiel,
Ik lees geregeld je RSS feed maar vind het jammer dat je nog altijd geen full article feed aanbiedt. Hendrik
hendrik (ip:195.207.101.112) 30 mei 2005 - 10:52 uur
Kom op nou Michiel.... dit zijn toch bijna "Kivits/Hoogstraten" draaiboeken bij TomTom. Zakkenvullen, bedrijfjes overnemen, nog meer zakken vullen, bijna failliet gaan (schulden afschrijven/drukpers aandeeltjes laten draaien) en dan de tent verkopen aan een ander (bij voorkeur USA based company) bedrijf.
Maar wel leuk om je visie weer eens te zien!
Cheers, Maestro!
Patrick van Eijk (ip:82.217.186.74) 30 mei 2005 - 14:03 uur
Michiel, ik denk dat je je stevig vergist in de motivatie van de founders om "zoveel te cashen". Eerder (en dit weet ik bijna zeker) is er sprake van dwang door Goldman et al om VEEL op te halen (net als de VC's die jij kent van de zeepbel) om zo hun fee te verhogen. Voor x percentage van 100 miljoen wilde Goldman et al niet lopen en meer nieuwe aandelen wenste TomTom niet uit te geven.
Dus, dan maar zo; anders was de hele beursgang gaan hangen op de onwil van Goldman et al om er wat aan te doen. Et Voila, 10 x overschreven, een opening op 17,50 en zelfs stijgen de eerste dagen. Dus, de pricing was goed en alleen in dit calvinistische kikkerlandje zeuren we over wat het management krijgt. Schande trouwens dat jij daar ook aan meedoet. Als je met BitMagic had kunnen cashen had je dat ook gedaan, of niet soms?
En dan een soort persoonlijke aanval op Harold Goddijn; lekker is dat en vooral heel erg nodig.
Volgens mij heeft ie 't bij Psion niet anders dan prima gedaan en ook TomTom is onder zijn leiding sinds 2001 enorm gegroeid. Give the man some credit, want de kift past je niet (lijkt me).
Bermuda Short (ip:82.93.64.102) 1 juni 2005 - 10:54 uur
@ Patrick: erg leuk weer van je te horen! Ik hoop dat het goed gaat met jou en je gezin!
@ Bermuda: Svp voortaan eerst lezen wat er staat, voordat je reageert. Het begint met:
"De succesvolle beursgang van TomTom is een voorbeeld voor ondernemers in de Nederlandse ICT. Harold Goddijn en zijn team bewijzen dat jarenlang hard werken kan leiden tot een groot internationaal succes."
Verder in de eerste zin van de derde alinea:
"Ik ga er echter, in tegenstelling tot Van Zeijl, niet van uit dat het management van TomTom het bedrijf vooral naar de beurs heeft gebracht om te cashen."
En over BitMagic: er zijn daar diverse financieringsrondes geweest en daarbij is alleen in de green shoe van de eerste ronde een herplaatsing van mijn aandelen geweest, vanwege de overtekening. Bij elke financieringsronde heb ik de kans gehad om te cashen en heb dat niet gedaan, omdat dat betekent dat je geen geld ophaalt om groei van het bedrijf te financieren, maar zelf wil cashen.
Dat Goddijn c.s. nu 75% van de opbrengst van de beursgang aan zichzelf laten toekomen door herplaatsing van aandeelhouders en slechts 25% t.b.v. eigen vermogen van de onderneming laten toevallen, is in de internationale IT ongebruikelijk. Aan de hand van het Google voorbeeld licht ik dat feitelijk en inhoudelijk toe.
Dus ik weet echt niet waar je het over hebt met je reactie. Die is nul inhoudelijk beargumenteerd.
Michiel Frackers (ip:82.93.48.40) 1 juni 2005 - 23:34 uur
Michiel,
ik lees prima hoor; maar misschien was ik iets te subtiel qua uiteenzetting. Ik geloof helemaal niet dat Goddijn c.s. erin zaten om te cashen en dan 25% van de opbrengst aan het bedrijf te laten toekomen. Ik denk dat de underwriters hard gezegd hebben dat de opbrengst van de IPO een bepaald bedrag moest zijn, omdat anders hun fee te laag zou zijn (ik heb dit bij Goldman vaker meegemaakt). En als goede ondernemers zijnde, wilden Goddijn c.s. niet nodeloos verwateren maar wel graag een notering op een grote beurs (en niet bijvoorbeeld de AIM in London)en pak m beet 100 miljoen equity ophalen. Dus, wat doe je dan? Geen beursgang? 3x teveel nieuwe aandelen uitgeven en heel veel equity halen die je nergens voor nodig hebt? en dan ook nog nodeloos verwateren? waarom zou je als je in je toekomst gelooft? Als de underwriters perse zoveel opbrengst willen zien, dan maar herplaatsen. Ik heb, buiten Nederland, geen enkele institutionele investeerder hierover horen zeuren.
Voldoende inhoudelijk?
Verder; ik begrijp niet precies wat er nou bij die eerste ronde van BM is gebeurd; heb jij eigen aandelen herplaatst via de green shoe en daar persoonlijk geld voor gekregen? Da's toch ook niet gebruikelijk? Of zat je in dezelfde situatie als Goddijn c.s., namelijk dat je niet onnodig extra nieuwe aandelen wilde uitgeven in de emissie? Of mocht dat misschien niet van de lead investor(s)? Als zo'n eerste ronde overtekend is lijkt me herplaatsen niet de juiste methode; je kunt dan toch de beschikbare nieuwe aandelen pro-rata alloceren? Oftwel, "x" bedrag voor "y" beschikbare aandelen en als "x" opeens "x" x 1,2 blijkt te zijn, krijgt iedereen toch 20% minder aandelen dan gevraagd?
Ik hoor graag wat je bedoelt! :-)
Bermuda Short (ip:82.93.64.102) 2 juni 2005 - 2:08 uur
Zeker inhoudelijk, dank. Inderdaad zou een dergelijke opstelling van Goldman en de secundaire underwriters de gekozen constructie (75% herplaatsing, 25% groei eigen vermogen) kunnen verklaren, daarover heb ik geen informatie. Feit blijft, zie mijn Google voorbeeld, dat dit in elk geval in de Amerikaanse IT zeer ongebruikelijk is. Ik ken weinig Nederlandse, maar vooral Amerikaanse vc's en institutionele beleggers en die wezen wel op deze ongebruikelijke verhouding bij een IPO. Het FD meldde dan ook niet verrassend dat de overtekening vooral uit Engeland kwam, niet vanuit de VS. En tot slot hierover: ik schreef al in de posting dat ik denk dat de beursnotering vooral praktisch is bij het plegen van overnames.
M.b.t. BitMagic: ik verkeerde inderdaad in de situatie die jij aan Goddijn toeschrijft. Jouw pro rata allocatie zou hebben betekend dat de koers 20% zou zijn gestegen (of investeerders 20% minder aandelen zouden hebben gekregen) en dat vonden de lead investors en board niet prettig. Je merkt dan eigenlijk dat een bank of placement agent niet echt jou als klant ziet, maar zijn vaste klantenbasis: de beleggers. Alleen verkocht ik geen 25% van mijn totale belang zoals Goddijn c.s., dat ik overigens als enige financier van de onderneming had gekocht voor bijna een miljoen gulden, maar nog geen 5%. Ik was zowel de eerste als de laatste financier; toch even anders dan curators bij andere mislukte startups aantroffen.
Michiel Frackers (ip:82.93.48.40) 2 juni 2005 - 4:48 uur
In de huidige financieele markt (lees investeringsomgeving) zou een signaal van het management van TomTom dat er vertrouwen is in het eigen bedrijf een veel betere constructie zijn geweest en waarschijnlijk hebben geleid tot een hogere koersstijging en vertrouwen in TomTom's management.
Wat bedoel ik hiermee te zeggen:
Het prive-verrijken van het management wordt over het algemeen binnen de investeringsmij's niet beoordeeld, het zal ze werkelijk een zorg zijn mits de ratio's en de toekomstverwachtingen van het bedrijf maar goed zijn. ECHTER... in de huidge "economische wereld" gaat de emotie van "prive-verrijking" een rol spelen, het zou dan ook een perfecte "move" van het management zijn geweest om in de prospectus op te nemen dat zij (pak 'm beet) 25% van de prive-gelden zouden herinvesteren in het bedrijf (lees aandelen terugkopen na IPO) en daarmee een duidelijk signaal zouden afgeven aan de investeerders/markt dat het management volledig vertrouwen heeft in de toekomst van het bedrijf.
Met de huidige productstrategie (70% gericht op TomTom Go) is het risico van afbraak/concurrentie dermate hoog dat TomTom twee keuzes had: overgenomen worden of overnames plegen. Overgenomen worden is natuurlijk voor de prive-"wallet" niet zo goed dan een IPO, en aangezien je toch wel een behoorlijk bedrag in de "overnamekas" moet hebben zal de opdracht aan de leading-writer ook wel zijn geweest "zet maar zo hoog mogelijk in". Natuurlijk gaat een Goldman daarin mee want dat spekt hun kas ook aardig nietwaar?
Ik zou het "sjiek" hebben gevonden als het management van TomTom uit hun buitenproportionele zelf-verrijking een "gesture" hadden gedaan en een gedeelte te laten terugvloeien naar het bedrijf. Zou een goed signaal naar de markt EN de werknemers van het bedrijf zijn geweest. Wat ik zo hoor uit de "wandelgangen" bij TomTom is dat men al spreekt van een "Nina-directie" (WOL) dus dat gaat al lekker daar....
Patrick van Eijk (ip:82.217.186.74) 2 juni 2005 - 9:38 uur
@Michiel:
Alles goed hier na de perikelen met Band-X .... daar zou je een goed boek over kunnen schrijven ;) Wordt wel eens tijd dat we weer eens gaan bijkletsen!
Patrick van Eijk (ip:82.217.186.74) 2 juni 2005 - 9:41 uur
@Patrick:
even advokaat van de duivel spelend want zo accuraat is mijn informatie niet; wie zegt dat het management geen geste doet/zal gaan doen? Zelf aandelen terugkopen na de IPO zou niet eens in de prospectus MOGEN worden opgenomen omdat dat als koersmanipulatie gezien zou kunnen worden. Bovendien is dat denkelijk fiscaal niet eens goed mogelijk zonder een enorme fiscale extra straf.
Nogmaals, zonder de bettutelende betweter te willen spelen; als het bedrijf meer geld nodig zou hebben dan nu in equity is opgehaald, zouden ze toch gewoon meer aandelen hebben uitgegeven? Dat kon makkelijk (gezien de overtekening). Het is toch veel beter voor de investeerders dat ze nu herplaatsen (en dat volledig toelichten in de prospectus) dan dat er later een verkoopprogramma op gang komt?
@Michiel:
Ik denk niet dat ze echt gerekend hadden op US instituten; anders hadden ze wel een notering in de UK gevraagd en niet in Amsterdam. Laten we vooral vooropstellen dat mensen bedrijven opzetten om er uiteindelijk zelf beter van te worden; ik heb een redelijk goed idee wat de founders zelf in tijd en geld in TomTom hebben geinvesteerd gedurente de afgelopen 14 jaar (want zo lang bestaat het bedrijf al) en dat is beslist substantieel geweest. Ik denk niet dat 1 van de 4 ook een dergelijke "home-run" verwacht heeft of echt heeft gewild. Met een tiende van de opbrengst zouden ze ook blij zijn geweest. De houding die men ze wil aanpraten (Patrick, "nina-effect" ?) is absoluut maar dan ook absoluut niet in overeenstemming met de realiteit. Nogmaals, ik denk dat dit tot stand is gekomen onder "dwang" van de underwriters en dat het zeker niet uitgesloten is dat er nog wat gebeurt. Anderzijds is het voor nieuwe start-ups in dit land beschikbare kapitaal waarschijnlijk nu substantieel gestegen :-) En dat is leuk en goed voor iedereen
Bermuda Short (ip:82.93.64.102) 2 juni 2005 - 11:47 uur
Reageer
|
